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没有一家公司的IPO之路如喜马拉雅这样弯曲。一而再，再而三，从2021年9月，到2022年3月，每一次都似乎触手可及，却又每一次都在最后关头功败垂成。
2024年4月12日，喜马拉雅第三次向港交所发起冲击。这一次，它带着盈余的光环，企图再次压服商场和投资者，自己现已找到了通往成功的路途。
可是，盈余背后的故事并非事务增加那样简略。其间除了“财技”修饰之外，大部分盈余也都是出自对本钱的控制，只要少部分源于事务的增加。

▲数据来历招股书 自象限制图
更深层次的问题是，虽然喜马拉雅现已完成了盈余，但它的商业方式并未发生根本性的转变，付费用户的增加现已开端显露出疲态。关于在线音频商场而言，小到QQ阅览、懒人听书这样的有声小说渠道，大到网易云音乐、QQ音乐，甚至微信都可以来分一杯羹。在这种多方割据的局势下，即使喜马拉雅想要达成“小而美”的定位，也面临着不小的应战。
所以，剧烈的商场竞赛要求喜马拉雅不断寻觅新的出路，应对新的应战。IPO即使成功，能解的也只要燃眉之急，这样的布景下，喜马拉雅的出路究竟又在何方呢？
一、盈余，治标不治本
如前文所述，喜马拉雅三战港交所，最大的底气是这一次它总算完成了盈余。
依据招股书数据，从2021年到2023年，喜马拉雅别离录得年内收益/亏本-51.06亿元，37.00亿元和37.36亿元。即从2022年开端，喜马拉雅就一改从前继续亏本的状况，初次完成了盈余。
这其间有一个要害的问题，即2021年喜马拉雅仍处于亏本51.06亿元的状况，但只花了一年的时刻就完成了37.00亿元的盈余。等同于喜马拉雅在一年内使得净利润迅陡增加了88.06亿元。而这显着不符合其从前的营收和利润增加方式。
「自象限」拆解招股书发现，喜马拉雅在雇员与非雇员的股份付出费用的分配上存在异常。
比方，喜马拉雅在2021年将7.90亿元股份付出费用计入行政开支，而2022年又由于2021年的估计误差倒冲了5.45亿元的行政开支。
这一笔与事务彻底不相干的操作相当于直接将2022年的费用挪到了2021年，导致两年的费用之差达到了13.35亿元。
除了调整股份付出费用，从2021到2023年，喜马拉雅可转化可换回优先股的公允价值改变对终究损益的影响也是相当惊人的。
2021年，因可转化可换回优先股公允价值下降发生丢失34.11亿元。 2022年，可转化可换回优先股公允价值上升带来收益35.59亿元。光这一项就导致2022年的损益比2021年直接多出69.70亿元。
这些调整虽然在管帐上是合理的，但并不能反映公司的中心盈余才能。即2022年的喜马拉雅的盈余，并非出自事务增加，而更多是一种“财技”的表现。
即使抛开这一部分财务手段，仅从调整后的数据来看，喜马拉雅2022和2023年的经调整损益中，事务增加带来的助益也非常有限，更多还是其降本增效的结果。
从招股书数据来看，从2021到2022年，喜马拉雅收入增加了3.49%，约2.04亿元；但一起经营本钱也相同增加了8.50%，约2.28亿元，两者彼此抵消，造成年内经调整亏本大幅下降的真实原因，是销售及营销开支的下降。
比较于2021年，2022年的销售及营销开支下降19.62%，约5.15亿元，对终究损益改变的贡献达到了122%。
2022年到2023年，收入增加1.69%的一起，经营本钱下降了7.72%，与行政开支的下降共同构成了影响年内经调整收益的首要原因。
总而言之，使得喜马拉雅扭亏为盈的要害要素并非中心事务的天然增加，而首要来自于关于本钱的严格管控。
但这种经过紧缩本钱完成的盈余增加，其可继续性令人质疑。一旦本钱紧缩至底线，公司或将从头堕入增加的窘境之中

▲数据来历招股书 自象限制图
这种窘境，更多是喜马拉雅用户增加见顶带来的。
作为一家在线音频渠道，喜马拉雅最大的收入来自用户订阅。2021到2023年，订阅收入别离占喜马拉雅总收入的51.51%、50.8%和51.7%。
订阅收入的多少，取决于用户规划和付费转化率。但这两者，喜马拉雅都可窥见显着的天花板。
2021到2023年，喜马拉雅均匀月活用户总计别离为267.9百万、291.2百万和302.6百万，增加率别离为8.70%和3.91%，增加趋势显着放缓。
而付费用户的状况更为糟糕。
2022到2023年，喜马拉雅移动端均匀月活泼用户增加11.3百万人次，但付费用户和付费会员却只别离增加了0.1百万人次和0.2百万人次，从新增月活用户转化至付费用户/会员的份额低至0.88%和1.77%。
和过去三年的付费率比照。2021至2023年，喜马拉雅移动端均匀月活泼付费用户占比别离为12.9%、12.9%和11.9%，而付费会员的这一份额别离为12.4%、12.6%和11.6%。
可以说，喜马拉雅确实经过营销吸引来了新用户，但却无法将流量成功转化成付费用户，付费用户的增加已呈现乏力之态。
所以，再回顾喜马拉雅这一份最新供给的招股书，盈余确实是一个亮点，代表喜马拉雅总算具有了自我造血的才能。但一起，它的成绩并没有看起来那么好。
换言之，喜马拉雅虽然现已完成盈余，但它仍然处在三年前就已存在的关卡之上，至今仍未打破。
二、蛋糕不大，但人人都想分
在招股书中，喜马拉雅给自己的定位是一家在线音频渠道。
这其实是一个很大，很有想象力，但也很广泛的概念。它意味着全部跟音频、跟“耳朵”相关的内容，都可以被归纳进来。
喜马拉雅也确实是这么做的，即以音频为中心，建立起一套丰富的生态系统和内容体系。
打开喜马拉雅的主页，咱们会看到分门别类的内容，包括但不限于音乐、商业财经、有声书、相声评书、播送剧等。

▲喜马拉雅官网截图
但泛的另一面，往往也意味着不行精，且对手太多，战线太长。
以播送剧为例，喜马拉雅虽然有这个类目的内容，但却不行精密。
相同的场景下，其实还有更多愈加专心的产品，比方猫耳FM，专心二次元文明，并与声优和制造团队合作创造独家的播送剧内容。其对话驱动的叙事方式，可以模拟多种场景和声响，带给观众立体的听觉体会。
此外，网易云音乐也推出“声之剧场“模块，上线多部制造精良的播送剧和有声小说。
比较之下，喜马拉雅的播送剧则更倾向于传统的有声书方式，以旁白的方式进行叙述，在营建场景氛围和角色互动方面，不如猫耳FM那样具有代入感和画面感。
在播客领域，小世界、苹果的播客使用、海盗电台等也能供给相同的体会。以小世界为例，作为一款专为播客设计的使用，其在内容丰富度，更新速度，具有多项出名内容品牌等方面都较喜马拉雅更有优势。

▲首要的在线音频渠道汇总
除了这些细分领域的竞赛之外，喜马拉雅面临大而全的竞赛也相同许多。
比方网易云音乐、QQ音乐等在线音乐流媒体渠道，它们天然具有收听音频的用户和场景，比方且xxx域名用户规划远超喜马拉雅。而这两家流媒体渠道，也相同具有有声书、播送、常识付费、播客等功能。
所以比照下来，喜马拉雅虽然是我国最大的在线音频渠道[1]，但它的方位也异常为难。
除此之外，在线音频的商场规划也现已触及天花板。
艾瑞咨询的陈述显现，2022年国内网络音频渠道商场规划为115.8亿元，同比增加15.6%。估计商场总量保持稳健较快增加，增速波动拉升后趋于陡峭回落。估计增速将从2023年的19.2%回落至2026年的9.5%。
与此一起，商场的低进入壁垒使得竞赛益发剧烈。除了自身做在线音频的渠道，短视频、电子书阅览，乃至于新闻渠道都能轻松快速地进入这一商场。
例如，作为新闻资讯渠道的今日头条新增了“听一听”方式，微信APP的发现页也呈现了“听一听”的选项卡。甚至于，以综合性视频共享出名的哔哩哔哩，也在“更多服务”中推出了“听视频”选项。
在线音频商场的蛋糕越做越慢，分的人却越来越多，众多新入局者都在企图分得一杯羹。
喜马拉雅的处境将益发艰难。
三、喜马拉雅的出路在哪？
要回答这个问题，首先要考虑的是——当下在线音频商场的中心增加点在哪？
在线音频的付费难题众所周知。
作为职业内的重要玩家，喜马拉雅最初聚集于一二线城市的白领和精英阶层，以常识付费作为其首要服务内容。
但开展到今天，咱们会发现商场的重心现已发生了改变。一方面前期的一二线白领商场现已逐步饱满，另一方面，用户对音频内容的消费偏好正在发生改变。
依据艾瑞咨询出版的《2023年我国网络音频产业研究陈述》，用户付费偏好逐步从常识付费转向内容付费，尤其是有声书和播送剧。
数据显现，71.2%的用户倾向于购买渠道会员，而他们最常收听的内容是有声书和播送剧，常识付费课程则排在第二位。此外，用户收听音频的首要目的是娱乐放松，占比达到70.6%，而提高自我和扩大常识面的需求则别离为37.5%和28.6%。
这一转变意味着，喜马拉雅需要从头审视其内容策略。虽然喜马拉雅现已尝试过有声书和播送剧，但这些尝试与其原有的常识付费战略存在抵触，导致这一领域的事务并未彻底满意商场的期待。
关于有声书和播送剧商场，用户显着更重视内容质量，更愿意为好内容买单。
一起，喜马拉雅的用户画像显现，其首要用户群体为一二线城市的中高消费人群。但是，跟着我国人口结构的改变，中老年人群对有声读物的需求日益增加，这一商场潜力巨大。
据国家统计局数据，2023年末，全国六十岁及以上人口在总人口中的占比将提高至21.10%，“银发经济”将成为新的经济增加点。
面临这些改变，或许，对喜马拉雅来说，最好的解决方法是要回归商场，深化了解用户的真实需求。看商场真实需要什么，而不是它想要做什么。
经过深层次的战略上的调整，喜马拉雅或许有望在在线音频商场中找到新的增加点，完成愈加长期安稳的开展。